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Das Multiplikatorverfahren

6. Oktober 2020

  |  Bernd Müller

  |  Andreas Sattler

Viele Verfahren der Unternehmensbewertung sehen sich der Kritik ausgesetzt, keinen Branchenbezug zu haben und das aktuelle Marktumfeld zu vernachlässigen.

Dabei ist ein realistischer Marktwert für die Abwägung eines Unternehmensverkaufs unerlässlich.
Das Multiplikatorverfahren berücksichtigt vergangene Verkäufe ähnlicher Unternehmen und ist somit branchennah und aktuell.

Inhalt

Dieser Artikel basiert oder entstammt zur überwiegenden Mehrheit dem BuchUnternehmensverkauf- und Kauf, Nachfolgeregelung” erschienen im Jahr 2010 von Andreas Sattler, Dr. Hans-Joachim Broll und Stefan Nüsser. 

Mit dem Multiplikatorverfahren und EBIT den Unternehmenswert berechnen

1. Das Multiplikatorverfahren kurz erklärt

  • Das Multiplikatorverfahren berechnet den fairen Marktwert eines Unternehmens anhand von für das Unternehmen zutreffenden Kennzahlen.
  • Dabei werden aktuelle Multiples angewendet, welche das Verhältnis von real gezahlten Verkaufspreisen ähnlicher Unternehmen derselben Branche zu bestimmten Kennzahlen beschreiben.
  • Dieser Multiple wird auf die jeweilige Kennzahl angewendet. In der Regel auf Umsatz, EBIT oder EBITDA, um einen marktgerechten Unternehmenswert zu berechnen.

2. Vor- und Nachteile

Die Sattler & Partner AG hat sich seit 1983 auf die M&A-Beratung für mittelständische Technologieunternehmen spezialisiert. Der Fokus der Tätigkeit liegt insbesondere auf der Unternehmensverkauf-Beratung

3. EBIT Berechnung als Grundlage für das Verfahren

Der Begriff EBIT steht für ,,Earnings Before Interest and Tax”, also den Gewinn vor Zinsen und Steuern bzw. das operative Betriebsergebnis. Relevant für die Bewertung ist das nachhaltige EBIT. Das nachhaltige EBIT wird vergangenheitsbezogen, d. h. basierend auf den Zahlen der vergangenen Jahre berechnet, sofern die Umsätze und Erträge relativ gleichförmig waren und von dieser Gleichförmigkeit auch in den kommenden Jahren ausgegangen werden kann. In der Regel wird zusätzlich eine Zukunftsbetrachtung hinzugezogen.

Das nachhaltige EBIT wird ggf. um die folgenden Korrekturfaktoren bereinigt:

  • Geschäftsführergehälter von Gesellschaftern oder diesen nahe stehenden Personen, einschließlich Nebenleistungen wie Pensionsrückstellungen u. ä.
  • Gehälter einschließlich Nebenleistungen von Arbeitnehmern, die in enger persönlicher oder verwandtschaftlicher Beziehung zu Gesellschaftern stehen oder die selbst Gesellschafter sind
  • Mieten und Pachten an Gesellschafter oder nahe stehende Personen
  • Außerordentliche Abschreibungen
  • Außerordentliche Erträge und / oder außerordentliche Aufwendungen
  • Bildung von außerordentlichen Rückstellungen oder Auflösung derselben

3.1 Wie Sie das EBIT berechnen

Es gibt zwei Verfahren zur Berechnung des EBIT:

  1. Das Gesamtkostenverfahren (§ 275 Abs. 2 HGB)
  2. Das Umsatzkostenverfahren (§ 275 Abs. 3 HGB)

3.2 Das Gesamtkostenverfahren

Bei diesem Berechnungsverfahren werden alle Kosten und Aufwendungen den Erträgen einer Periode gegenübergestellt: 

 

§ 275 HGB Abs. 2

Nr. 

  
 

1

Umsatzerlöse

 

+ / –

2

Erhöhung oder Verminderung des Bestands an fertigen und unfertigen Erzeugnissen

 

+

3

andere aktivierte Eigenleistungen

 

+

4

sonstige betriebliche Erträge

 

5

Materialaufwand

 

6

Personalaufwand

 

7

Abschreibungen

 

8

sonstige betriebliche Aufwendungen

 

=

 

EBIT / Betriebsergebnis

 

3.4 Das Umsatzkostenverfahren

Hierbei werden die Erträge mit den Herstellungskosten verrechnet. 

 

§ 275 HGB Abs. 3

Nr. 

  
 

1

Umsatzerlöse

 

2

Herstellungskosten

 

=

3

Bruttoergebnis vom Umsatz

 

4

Vertriebskosten

 

5

allgemeine Verwaltungskosten

 

+

6

sonstige betriebliche Erträge

 

7

sonstige betriebliche Aufwendungen

 

=

 

EBIT / Betriebsergebnis

 



4. Es können verschiedene Kennzahlen zur Berechnung des Unternehmenswertes verwendet werden

Mit dem Multiplikatorverfahren lässt sich anhand verschiedener wertrelevanter Bezugsgrößen der Unternehmenswert berechnen: EBIT, EBITDA oder Umsatz.

  • EBITDA: Der Gewinn vor Zinsen, Steuern, Abschreibungen und Sachanlagen und Abschreibungen auf immaterielle Vermögenswerte” (Earnings before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization). Die Berechnung erfolgt so.

 

Der Unterschied zwiscen dem EBIT und dem EBITDA besteht darin, dass bei Umsatz- und Gesamtkostenverfahren, die Abschreibungen auf immaterielle Vermögensgegenstände des Anlagevermögens und Sachanlagen herausgerechnet werden müssen (§ 275 Abs. 2 HGB Nr. 7a). Der Einfachheit beschränken wir uns in diesem Artikel fortwährend auf das EBIT.

5. Die Nettofinanzverschuldung wird berücksichtigt

Neben dem EBIT wird für die Ermittlung des Unternehmenswertes die Nettofinanzverschuldung (Net Debt) des Unternehmens benötigt. Dabei werden – vereinfacht ausgedrückt – alle zinstragenden Verbindlichkeiten angesetzt, also z. B. Bankdarlehen und Gesellschafterdarlehen. 

Verbindlichkeiten aus Lieferung und Leistungen fließen nicht in die Berechnung ein, da sie zum laufenden Geschäftsbetrieb gehören und meist nicht zinstragend sind. In der Praxis gibt es noch einige weitere Bilanzpositionen, die in der Nettofinanzverschuldung zu berücksichtigen sind. Angesichts der Komplexität wird hier jedoch nicht weiter darauf eingegangen.

Von der Summe der zinstragenden Verbindlichkeiten wird nun die überschüssige Liquidität (Barreserven) abgezogen. Dazu zählen Cash-Bestand, Sichteinlagen und kurzfristige Geldanlagen, sofern diese nicht aus reinen Liquiditätsgesichtspunkten zur Aufrechterhaltung der Geschäftstätigkeit erforderlich sind. Gegebenenfalls sind auch Wertpapiere und nicht betriebsnotwendiges, auskehrbares Vermögen abzuziehen.
Als Stichtag gilt der Tag der Unternehmensbewertung.

Es ist zu bemerken, dass die Nettofinanzverschuldung üblicherweise zum Stichtag eines Unternehmensverkaufes bzw. Anteilsverkaufes erneut ermittelt wird. Dabei werden ggf. vorhandene signifikante Abweichungen des Working Capitals zum Stichtag verglichen.

 

6. Der EBIT Multiple wird aus vergangenen Transaktionen berechnet

Der letzte zur Bewertung notwendige Faktor ist ein branchenabhängiger, ständig aktualisierter Multiplikator auf Basis von tatsächlich vollzogenen Transaktionen.
M&A-Berater und sonstige M&A-Fachleute haben durch ihre Marktkenntnis den Überblick über derzeit “bezahlte“ Multiples. Diese können aus Fachzeitschriften bzw. Finanzmagazinen entnommen werden. Hierbei handelt es sich regelmäßig um Multiplikator-Korridore.
Deshalb ist es wichtig, dass unternehmensspezifische Chancen und Risiken des zu bewertenden Unternehmens zusätzlich bei der Festsetzung des Multiplikators berücksichtigt werden. Dazu gehören u. a.
Risiken, die den Wert eines Unternehmens schmälern können, z. B.:

  • Abhängigkeiten von Führungspersonen, Groß-Projekten, Key-Kunden, Lieferanten etc.
  • Unausgewogene Altersstruktur, viele Know-How-Träger kurz vor dem Ruhestand
  • Defizite im Vertrieb
  • Branchenimmanente Risiken wie z.B. Lizenzverletzungen und Softwarepiraterie
  • Steigende Anzahl von Anbietern und somit steigender Wettbewerbsdruck
  • Wenig zukunftsorientierte Produktpalette
  • Schwierige gesamtwirtschaftliche Situation

Chancen, welche den Wert eines Unternehmens steigern, können z.B.:

  • Wachstumspotenzial von Produktsegmenten
  • Möglichkeiten der Erschließung neuer Absatzmärkte oder Vertriebskanäle
  • Hohes Know-how und
  • Innovationspotenzial
  • Unabhängigkeit von
  • Großkunden bzw. Lieferanten
  • Ausgewogene Altersstruktur
  • Patente oder exklusive Vertriebsrechte
  • Reputation

Folgende Tabelle enthält beispielhaft die Multiplikatoren mit Stand Mai 2017

 

EBIT-Multiplikatoren für den Unternehmenswert

    

Unternehmensgröße

Small Cap

 

Mid Cap

 

Branche

Von

Bis

Von

Bis

Beratende Dienstleistungen

6,1

8,5

6,9

9,3

Software

7,6

9,7

8,2

10,5

Telekommunikation

7,4

9,3

8

10,1

Medien

6,7

8,9

7,5

9,7

Handel / E-Commerce

6,3

8,8

7,2

9,9

Transport, Logistik & Touristik

5,9

7,7

6,5

0,6

Elektrotechnik / Elektronik

6,6

8,7

7,3

9,7

Fahrzeugbau & -zubehör

6,1

8,1

6,8

8,8

Maschinen- und Anlagenbau

6,8

8,7

7,5

9,6

Chemie und Kosmetik

7,6

9,8

8,1

10,4

Pharma

7,8

9,9

8,4

10,8

Textil und Bekleidung

6,5

8,4

7,4

8,7

Nahrungs- und Genussmittel

7,5

9,6

8,6

10,6

Gas, Strom und Wasser

6

7,6

6,6

8,5

Umwelttechnologie und erneuerbare Energien

6,6

8,6

7,3

9,3

Bau und Handwerk

5,7

7,3

6,6

8,2

Innerhalb der oben genannten Multiplikator-Korridore kann das zu bewertende Unternehmen nun positioniert werden.

Der Eigenkapitalwert (Equity Value) des Unternehmens ergibt sich nach der EBIT-Methode aus folgender Formel:

(EBIT x Multiplikator) – Nettofinanzverschuldung= Eigenkapitalwert

 

7. Rechenbeispiel aus der Logistik-Branche

Das folgende Beispiel soll die Berechnung des Eigenkapitalwertes über die
EBIT-Methode verdeutlichen:

 

Auszug aus Bilanz und GuV der X-GmbH – Branche: Transport und Logistik

 

= EBIT (in T€)

590

  

Bankschulden

700

  • Gesellschafterdarlehen

450

./. überschüssige Liquidität auf Festgeldkonto

-150

= Nettofinanzverschuldung

1000

  

Berechnung des Eigenkapitalwertes (in T€)

 

Bezugsgröße (EBIT)

590

x Multiplikator

6

= Unternehmenswert

3540

./. Nettofinanzverschuldung

-1000

Eigenkapitalwert

2540

Der Unternehmenswert gibt zunächst an, wie hoch das operative Ergebnis des Unternehmens bewertet wird. Dem Eigentümer steht jedoch nur der Teil des Unternehmenswertes zu, der nicht von Dritten finanziert wurde (Eigenkapitalwert).


Daher muss die Nettofinanzverschuldung vom Unternehmenswert abgezogen werden. Neben dem Wert des Unternehmens gehen schließlich auch die Unternehmensschulden auf einen potenziellen Käufer über.
Der Eigenkapitalwert gibt also an, wie hoch der Verkaufserlös der Gesellschaftsanteile des gesamten Unternehmens voraussichtlich wäre. Sollen nur Teile des Unternehmens erworben werden, wird der Kaufpreis dementsprechend verringert.


Das EBIT-Verfahren eignet sich für eine überschlägige Bewertung, die jedoch erfahrungsgemäß dem tatsächlichen Marktwert sehr nahe kommt. Dies insbesondere dann, wenn sie mit hoher Sorgfalt im Bereich der notwendigen Korrekturen des EBIT sowie der Nettofinanzverschuldung vorgenommen wird.

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